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朱振鑫:全球市场动荡的三个根源
作者:admin    发布时间: 2019-03-28 22:22

  (作者系如是金融研究院首席研究员)

  第一是估值风险:全球资产价格处于高位,基本面跟不上了。先看一下股市。美国股市已经22倍,英国15倍,法国16倍,德国14倍,日本16倍,韩国10倍,澳大利亚16倍,印度22倍,俄罗斯6倍。以此次暴跌的领头羊美股为例,22倍的估值代表投资美股只有4.5%的收益率,而哪怕是中国的10年期国债收益率都有3.7%,差额仅0.8个百分点,而这两者间却包含着股与债的天然差别和种种风险溢价。

  其次,除了货币政策的收缩外,财政政策也有边际收缩的压力。美国之前的一枝独秀与其财政政策的加杠杆有关,减税(企业所得税率从35%大幅降至21%,个人所得税最高税率从39.6%降至37%)与基建扩张(公布1.5万亿美元基建计划,未来10年内用2000亿美元联邦资金撬动1.5万亿美元投资)给美国带来了一波发展的红利。但这样财政赤字也陡增,根据美国财政部1月底的文件,预计本财年举债9550亿美元,是6年来最高,比去年5190亿美元增加近1倍。政府为融资,不断增加国债发行规模,也导致了美国国债供需的失衡,这也是长期收益率加速上升的原因之一。扩张的财政政策与紧缩的货币政策不一致,未来会否边际收缩也变得更为敏感。

  朱振鑫

  总的来说,全球市场面临的估值风险、交易风险以及基本面风险短期都难以解除。虽然不会爆发2008年那样的全球金融危机,但在相当长的一段时间内,全球市场可能都要面临调整的阵痛。

  再来看一下房价。以各国典型城市房价为例,2016年年中到2017年年中,短短一年,加拿大多伦多和汉密尔顿就分别涨26%和20%,德国柏林和汉诺威分别涨14%和13%,澳大利亚墨尔本和悉尼分别涨14%和12%,美国西雅图和纽约分别涨13%和9%。此外,房价与收入比是衡量房价估值合理性的一个较好指标。然而根据全球最大的在线协作数据库网站numbeo的数据,达人彩票||http://www.dlys0795.com 赢利彩票||http://www.hbhg17.com 爱玩彩票||http://www.ahszhongxin.com 瑞祥彩票||http://www.nmgmymyy.com 何氏彩票||http://www.ytpjhm.com2018年6月底,中国香港、北京、上海和深圳的房价与收入比分别是47倍、44.3倍、44倍、39.9倍。印度孟买、英国伦敦、新加坡城市、俄罗斯莫斯科和美国纽约分别是31倍、21倍、21倍、20倍和10倍。而且从2016年中到2018年中,仅2年,除深圳的房价收入比增长1.5倍外,上海、北京和香港增长幅度都在12倍左右,意味着2年时间,房价涨幅需要多花12年的收入才能覆盖。

  连艺术品估值也不断水涨船高。以毕加索的画作为例,2004年和2006年两幅代表作拍卖成交价都在1亿美元左右,2015年时其画作《阿尔及尔的女人》已经拍出了近1.8亿美元,涨幅80%。2017年底,达芬奇的《救世主》拍出4.5亿美元。

  第二是基本面风险:全球宽松红利和贸易红利消退,全球经济后继乏力,导致各国金融资产的基本面恶化。首先,美联储加息,近些年全球享受的货币大宽松红利消退。美国十年期国债收益率加速上升并创新高(上升到了3.23%),这已经是接近2011年以来的最高水平了。长期收益率的上升,意味着股票风险溢价的降低,使股票的吸引力对标债券而言变得更小。而当该溢价出现明显快速下跌时,一般就会触发大家对股市的担忧,以及撤股买债等资产配置策略的调整。此外,加息是对过去的量化宽松进行资金回笼与政策对冲,利率的提高会使全球资本尤其是自由的热钱加速向美国聚集,从而对新兴市场的发展造成抽血。自由资本外流压力加大的客观环境下,货币政策自主性与汇率的稳定将面临两难选择。在土耳其、南非先后成为脆弱国爆发危机之后,发生大规模全球性冲击的可能性也在上升。

  23日,纽约股市三大股指收盘下跌。截至当天收盘,道琼斯工业平均指数比前一交易日下跌125.98点,收于25191.43点,跌幅为0.50%。标准普尔500种股票指数下跌15.19点,收于2740.69点,跌幅为0.55%。纳斯达克综合指数下跌31.09点,收于7437.54点,跌幅为0.42%。近段时间,全球股市普遍暴跌,各国金融市场一片动荡。虽然部分受波及的市场已止跌,但这更多的只是超跌反弹,真正的长期风险并没有解除。当我们去判断全球市场的走势时,就不应该局限于单一的股票市场,而应该从全球金融资产和全球经济基本面的角度去审视。从这个视角出发,你会发现现在困扰全球市场的三个长期风险。

  在这种背景下美股的下跌跟以前不一样。以道琼斯工业指数为例,今年年初恰好到达高峰2.66万点,之后就一路下行震荡,再次恢复时已经是9月底了,耗时9个月,并且本月初才刚略有新高2.69万点,就支撑不住开启连续暴跌了,仅最近一周就从2.65万点跌到了2.5万点。而之前2017年3月下跌时,跌了1.5个月,仅半个多月就恢复了,之后一路走高。再往前看,美股最大的波折是2015年7月下跌了3个月,用了1个月恢复,后又下跌2个多月,2个月恢复。两次下跌合计也就耗了4个月回归高点,而2018年此次的下跌至恢复耗时是这的2倍多,并且刚恢复就又连续暴跌。

  最后,全球贸易保护主义尤其是美国的孤立主义抬头,贸易壁垒和加征关税使全球贸易环境较过去出现大幅恶化。贸易战并非仅仅发生在中美之间,美国对其他国家也都采取了单边贸易保护政策。根据商务部原副部长魏建国的公开讲话,不完全统计下,贸易战已经扩大到15个国家,全球85%的人口,90%的贸易都受到影响,可谓全球狼烟四起。

  第三是交易风险:发达资本市场中自动化交易占比大,导致市场波动很容易被非理性地放大,进而导致市场恐慌。程序化交易有一大特色就是触及条件立马执行,如跌幅达到一定幅度就立马止损。根据Tabb Group咨询数据,2017年上半年,在美股中量化对冲基金的交易量占比已经近三分之一(27%),首次超过了其他对冲基金(22%)和传统资管公司(19%)及银行交易等其他机构投资者。这样当市场出现较大调整时,容易雷同的量化程序交易就会放大波动,并进一步使人的主动策略投资被迫短期调整。雪崩之下,焉敢火中取栗!

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